上海積極吸納中概股固歸,冀與香港一爭高下

  【源專題】香港、上海及深圳三地交易所紛紛出招搶奪新經濟公司!港交所(388)大力推行「同股不同權」致力吸納新經濟公司來港之際,內地監管機構不甘後人。繼中證監先後特批360及富士康在A股IPO,日前有消息傳出,內地正研究為境外中概股公司發行存託憑證(CDR)的可能性。一場新經濟上市資源的爭奪戰,一觸即發。

  先說港交所為何如此著急引入同股不同權。曾幾何時,香港的集資額長期壓倒紐約、倫敦等金融中心,但金融海嘯過後,新經濟企業抬頭之際,由於香港的上市制度,未能追上潮流,致使包括阿裡巴巴在內的科網企業,放棄了在香港的上市機會。亦因為這個原因,但使到香港的新股集資額,一直跑輸紐約及內地。

  據資料顯示,2017年,港交所的集資額約為1282億元,雖然高於倫敦證券交易所的1171億元,以及深交所的1068億元,但卻低於上交所的1584億元,及紐約證券交易所的 2148 億元,屈居全球新股集資額的第三位。由於內地的大型國企已於過去10年陸續來港上市,若香港在可見將來,未能招攬大型國企以來的公司來港上市,香港的集資功能勢將進一步受挫。

  另一方面,市傳早已採納「同股不同權」的美國計劃進一步放寬上市門檻。今年1月,新加坡交易所(SGX)決定容許「同股不同權」股份到該所上市,料最快6月過後成事,較一般預料在下半年才能成事的港交所為快。SGX 決意與港交所一爭高下,難怪港交所行政總裁李小加在引入「同股不同權」一事上,一直表現得相當著緊。

李小加在引入「同股不同權」一事上,一直表現得相當著緊。

  礙於當前《上市規則》並不容許「同股不同權」公司上市,早於 2013年9月,李小加已於網誌撰文,呼籲公眾討論應否修改《上市規則》。雖然香港就「同股不同權」的討論曾遇挫折,但李小加未有放棄,在去年底宣佈落實「同股不同權」後,於今年2月就引入「同股不同權」再次諮詢市場。若一切順利,香港將於夏秋之間,迎來首隻「同股不同權」股份。

  面對港交所銳意引入「同股不同權」公司,中國證監會副主席閻慶民出席兩會期間表示,中國存托憑證很快會推出,將選擇一批新經濟的企業,一些獨角獸企業。閻慶民指出,CDR主要是解決兩地的法律管轄不一樣, 解決跨境監管等問題,有利於已經海外上市和從海外退市的企業回歸A股。

  日前有消息傳出,中證監正探索眾多讓境外上市企業回歸A股的方案,其中一個可行辦法,是容許中概股利用存託憑證(CDR)方式上市,據悉,首批入圍CDR的公司,除「BATJ」,即百度、阿裡、騰訊(700)及京東四家公司外,還包括攜程、微博、網易以及舜宇光學(2382)。若 CDR 成事,內地將會成為繼香港及新加坡以後,大華區第三個市場容許「同股不同權」公司掛牌的市場。

  為何內地及香港,以至新加坡的交易所和監管機構,對吸引中概股作「第二上市」如此熱衷?德勤中國全國上市業務組聯席領導合夥人歐振興解釋,「新經濟」企業正在推動全球經濟發展,但當前內地及香港交易所的《上市規則》未能符合「新經濟」企業的需要,造就資本市場積極引入不同政策,吸引「新經濟」公司上市。

若香港能成功吸引大型新經濟股份,香港的金融中心地位,將會進一步鞏固。

  資深投資銀行家溫天納認為,內地和香港積極研究透過修改《上市規則》,除了旨在提升競爭力,亦有政治上的考慮。溫天納認為,中美隨時爆發貿易戰,而現時不少科網企業在美國上市,基於安全考慮,監管機構期望該等公司可回歸境內市場,建立企業發展平臺。

  若中概股要回歸大中華市場,在內地、香港與美國之間,他們究竟將會如何取捨?立信德豪會計師事務所董事林鴻恩認為,中概股是否回歸的問題,已超出經濟考慮,由於中概股公司的大部分生意位處內地,若內地政策為他們大開方便之門,不排除該等公司將在內地、香港及美國三地同時掛牌。

  安永亞太區上市服務主管合夥人蔡偉榮認為,對中概股或科網股而言,他們在考慮上市地之時,首要考慮合值,其次才考慮時間。他估計,由於內地一直奉行「同股同權」的制度,且未來一段長時間不會改變,若他們等候不了,或會由內地轉往香港上市,但若他們在乎股份回歸後的潛在升幅,則會選擇在A股上市。

  論股份潛在升幅,A股對中概股而言,可謂相當吸引。據資料顯示,早前回歸A股公司,包括巨人網絡、分眾傳媒、以及360。比較該等公司在美國退市時市值以及回歸A股後的市值,分別錄得3.28倍至11.07倍的驚人升幅。故此對中概股來說,回歸A股掛牌,可算是相當吸引的選擇。

  不過,中概股若要回歸內地或香港資本市場,最大的阻礙是兩地市場一直奉行「同股同權」的問題。雖然港交所銳意引入「同股不同權」的制度,而內地亦正積極研究引入CDR ,務求以預託證券模式解決同股不同權的問題。但即使內地成功引入CDR,亦礙於不少中概股奉行 VIE 的企業模式,致使他們在內地在尚未宣佈引入「同股不同權」制度之前,未能順利回歸A股。

  所謂VIE模式(Variable Interest Entities,可變利益實體),是指境外註冊的上市公司,與境內的業務運營身體實現互聯分隔。VIE 模式是在2001年安然「爆煲」後衍生的概念,即實體公司主要由外部投資支持,至於實體本身的股東,卻只享有很少的投票權,形成股東與股東之間在擁有權利與投票權方面,或會出現不成比例的情況。

王華認為,中概股要實現內地與美國「雙重上市」必須要先行拆除 VIE。

  香港資本的經驗告訴我們,要吸引中概股成功回歸,引入「同股不同權」是唯一「拆牆鬆綁」的有效方法。易方資本投資總監王華認為,對中概股來說,CDR制度較為簡單,未必需要先行拆除VIE,但若中概股要實現內地與美國「雙重上市」(Dual Listing),則必須要先行拆除 VIE。

  對於內地或會引入 CDR,林鴻恩稱,CDR 可讓奉行「同股不同權」制度的中概股,以打包形式到內地掛牌,形成替代品,認為利用CDR 方式讓中概股回歸內地A股,可讓其繞過法律問題,不失為解決「同股不同權」問題的聰明方法。

  但林鴻恩認同,不少中概股奉行 VIE制度,仍是其回歸內地A股的阻礙,皆因內地市場仍視「同股同權」為黃金定律 (Gold Standard), 加上內地金融市場尚未成熟,難以制衡個別股東,故一旦修改法例,容許「同股不同權」,或會造成不公平的情況,礙於上述因素,或使到中證監在引入「同股不同權」的問題上,一直懸而未決。

  雖然內地「同股不同權」的問題仍有待解決,惟VIE以及CDR 牽涉制度問題的得以解決,那中概股回歸A股便隨之水到渠成。有分析認為,A股在吸納中概股回歸的另一個優勢,在於該等公司在回歸A股的過程中,取得較高估值。蔡偉榮認為,一般而言,科網股若前往上交所 IPO,平均可取得22倍至24倍市盈率,若計及上市後「漲停板」的因素,更可高達30倍至40倍;在香港,一般亦可取得20倍以上的市盈率。

  正因為A股對科網中概股較為有利,不少中概股紛紛公開表態,有意回歸A股。58同城行政總裁姚勁波及搜狗總裁王小川已先後表態,有意回歸A股。其中王小川更直指,現在不會考慮在香港上市,主要是政策不允許所致,更強調若內地有相關政策,會優先考慮在內地上市。

李彥宏稱,回歸內地上市是他的夢想,只要政府允許就上市。

  不過,即使內地在估值及市值潛在升幅兩方面,對中概股較為吸引,香港在吸引中概股回歸的事情上,亦非全面陷於下風。林鴻恩稱,雖然中概股回歸A股可取得較高估值,但內地始終屬封閉市場,企業若要在內地集資,須事先取得中證監批准,但在香港進行集資、拆細以及批股等活動則較為方便;在資金方便進出的角度來看,香港相比內地仍有一定程度的優勢。

  蔡偉榮則認為,若中概股選擇在香港掛牌,他們可從中接觸更多國際投資者,而這對香港爭取中概股來港上市的亦較為有利。王華稱,對中概股而言,雖然到香港作「第二上市」或須面對成本問題,但香港勝在較為容易發行新股及與機構投資早接觸,加上香港長線投資者較多,長遠將有助該等公司的成交。(源傳媒記者 梁思行