淡馬錫在最新財年又一次取得不俗的投資業績。截至2018年3月31日的財年中,淡馬錫投資總回報率為12%,連續兩年投資回報率在10%以上。而其10年期與20年期的股東回報率分別為5%和7%,1974年至今複合年化股東總回報率為15%。

  除了投資收益,市場對淡馬錫年報最為關注的莫過於新增投資與減持退出。2018財年裡,淡馬錫投資額為290億新元,減持額(注:年報中稱之為脫售額)為160億,其中,近一半的新增投資集中在科技、生命科學、綜合農業、非銀金融服務和消費行業。這些行業目前占總體投資組合的26%,而這一數字在2011年僅為5%。

  聚焦中國市場,淡馬錫去年減持工行、增持騰訊的背後,折射出其投資中國的邏輯發生了什麼樣的變化?淡馬錫全球投資組合戰略與風險組聯席總裁、中國區總裁吳亦兵在接受記者專訪時表示,淡馬錫投資中國的兩大主題在於科技創新和消費升級。而對於減持工行,其表示“不代表任何特別意義,是投資組合不斷調整的結果”,事實上,淡馬錫仍然是建行和工行最大的外資股東,銀行業仍是其在中國投資最大的行業。

  不過,在一系列投資與減持的操作中,淡馬錫投資中國的軌跡也逐漸明晰,追逐中國經濟轉型的步伐,淡馬錫投資比重亦從傳統行業向新經濟逐漸轉移,這個過程中,淡馬錫亦在尋找引爆中國經濟增長的下一個“互聯網行業”。

  調整倉位

  “具有顯著競爭優勢的科技企業繼續是我們投資的重點。”淡馬錫在年報中如此表述道。回顧過去一年其在中國的投資,正是沿著這樣的路徑。淡馬錫在2018財年的投資包括騰訊、螞蟻金服、美的集團、藥明康得、明碼生物科技等。

  吳亦兵表示無法評價上述個股的投資邏輯,但是他強調,淡馬錫看好的中國投資主題有兩個,一是創新主導的行業,另一個則是消費升級帶來的機會,即新一輪的互聯網和人工智慧會催生新的消費方式,騰訊只是其中的一個代表,淡馬錫在整個行業的投資非常多。再者,這兩個主題交融之下,比如非銀金融服務、保險、金融科技、電子商務等也是淡馬錫投資中國的方向。

  過去十六年,淡馬錫遵循的四大投資主題是轉型中的經濟體、增長中的中產階級、顯著的比較優勢和新興的龍頭企業。在吳亦兵看來,中國BAT這類企業正是這四個趨勢的集中體現,它既代表了中產階級,從需求端看,能迅速擴展到十億的互聯網用戶,用戶的消費能力也在不斷增加;供給端而言,中國出現自己的新興龍頭企業,在行業裡有比較優勢,加上龐大的本土市場,這些新興龍頭科技企業未來的發展空間非常大。

  對比之下,淡馬錫則對傳統銀行進行了減持。淡馬錫在2018財年出售的資產包括中國工商銀行。目前,淡馬錫持有的中國金融服務投資組合包括中國建設銀行、中國工商銀行、中國平安保險集團等。而在去年的年報中,淡馬錫同樣減持了中國建設銀行與阿裡巴巴。

  本財年的出售是否意味著淡馬錫不看好中國的銀行股與保險股?對此,吳亦兵回應:“這完全不是!淡馬錫不是一個資產管理機構,我們投的是自己的錢,所以沒有減持,就沒有資金投資。”

  吳亦兵進一步解釋道,“淡馬錫能夠長期保持好的投資回報率,我們希望能夠做到逆週期的操作。以銀行為例,2014、2015年是全球對中國銀行最不看好的時候,我們那時候大舉增持了銀行股。再往前看,2008年,我們對工行持股是在全球金融危機外資行大舉撤退的時候。但作為長期投資者,淡馬錫不能只增持不減持,去年總體銀行市值大幅上升,出於平衡資產負債表的考量,淡馬錫在這個行業中的總投資減持了,我們的減持是正常的操作,在市場波動的時候我們也不時調整自己的倉位。”

  同樣,對於保險股,淡馬錫表示一直看好,總體對於保險股仍在增持,對於個股的增減持操作不代表對總體行業的看法。

  投資明天——生命科學

  在淡馬錫年報的扉頁,赫然寫著這樣一段話——“往昔已去,無法改變;今朝時光,轉瞬即逝;唯有明天,可隨心塑造。”那麼,淡馬錫是如何投資明天呢?

  “我們幾年前就在找下一個互聯網領域是什麼?我們比較確定的是三個,都是萬億級的市場。第一,人工智慧,實際上它就是下一代的互聯網,會帶來B2B的大爆發。第二,電動汽車,這可能是爆發最快但也是產品最單一的。第三,跑道最長、潛在需求最大的是生命科技。醫療是剛需,延長壽命是每個人到最後花最多錢的事情,只不過是現在還沒有到這個時間點而已,總體人口還相對比較年輕,需要等到供給端和需求端相契合。”吳亦兵認為,這個爆發的時間點不會超過20年。

  在生命科學領域,淡馬錫2018財年投資了開發癌症細胞療法的新加坡生物技術公司Tessa Therapeu-tics;美國數位醫療公司Pear Thera-peutics,這家公司開發治療行為健康和其他疾病的軟體;中國CRO(醫藥研發合同外包服務機構)藥明康得,及其子公司明碼生物科技,主營業務基因測序等。

  資料來看,淡馬錫在全球對生命科學和綜合農業的投資從兩年前的4%增長到今年的6%,“未來在整個行業投資肯定還是增長的。”淡馬錫中國區執行總經理沈曄表示。對比之下,金融服務業依舊是淡馬錫集中投資最大的行業領域,占總投資組合的26%,略高於上一財年的25%。

  吳亦兵認為,從中長期而言,生命科學會成為引爆中國經濟增長的引擎,就像當年的互聯網一樣。“我們對整個生命科學領域都很感興趣,因為這個領域的機會很多,我們關注的是,國內有哪些領域會有比較大的需求,隨著老齡化,有些疾病領域發病率其實相當高,包括癌症、心血管、代謝方面的疾病等,但從治療手段上來看,還是差距比較大。整體來看,目前可能成長比較快的是新藥研發。”沈曄表示。

  吳亦兵則進一步補充道,“應該說我們既投平臺,也投新藥原研機構。換句話說,就是科研和開發。用大家最容易理解的電商舉例,賦能平臺就像淘寶、天貓,原研藥就像天貓上的有智慧財產權的品牌。大量同質化的商品類似於我們說的仿製藥,仿製藥的壁壘很低,不符合我們的投資主題。有比較優勢的龍頭企業有自己護城河的。護城河就是智慧財產權。智慧財產權怎麼來的呢?是團隊和研發能力。另外,醫療器械和醫療大資料,也是一個很大的熱點。”

  淡馬錫之所以看好中國生命科學行業,也在於中國在前沿領域的創新三要素——資本、市場和人才都已經具備。中國是最大的PE市場,資金不斷流入中國;中國十三億人口,很多疾病的治療率卻非常低,因此醫療領域仍有巨大的發展空間;中國的生物醫療留學人才已經積攢了很多原始技術。

  事實上,生物藥的崛起也為中國生物醫藥企業在國際競爭中提供了一個“彎道超車”的新機遇。吳亦兵對記者表示,原來的化學藥最大的特點是需要有很大的分子庫,並且研發過程漫長。而生物藥更多是單個設計的,基於生物學就能夠很好地把它變成臨床的藥物,中間的橋樑就是類似藥明康得這樣的CRO企業。“如果沒有CRO,大家首先在實驗室研發新藥,然後自己成立一個公司,雇上幾十個人,這是一個漫長的過程。而CRO提供一個平臺,你只要設計這個東西,細胞庫是現成的,在實驗室就可以用工業化手段幫你完成,大大縮短了原研藥的流程。類似藥明康得這樣的企業,中國在報批中的有幾十個,並且已經在尋求新的靶點技術。也就是說,中國彎道超車的速度是極快的。”

  儲存彈藥,謹慎投資

  雖然淡馬錫對於投資中國的方向明晰,中長期依舊看好中國市場的表現,但是短期而言,淡馬錫會保持“謹慎的態度”。

  的確,中美貿易戰、金融去杠杆、股市流動性危機、債券違約頻發,國際國內風險因素不斷增加,這也給投資者投資中國帶來新的風險與挑戰。面對中國A股這一輪的深度調整,吳亦兵將其歸因為“過度反應”。

  “中國的A股市場一直很大程度上是流動性驅動,這也是A股的一個頑疾。這一輪的波動,主要是兩個方面的原因,一是流動性,二是貿易戰帶來的情緒波動。投資者並不確定這兩者會帶來多大影響,最為穩妥的做法就是避險。而從監管角度來看,去杠杆是改革的一個重點,也是一個正確的方向,去杠杆之下帶來的流動性風險,監管也有在出臺相應的政策應對,比如降准。長遠來看,它會使中國的資本市場更加健康。而貿易戰的短期影響被誇大了,所以造成了情緒波動,而事實上,從公司盈利增長,GDP增長來看,資料都是比較健康的,杠杆率也在降低。”

  面對中國經濟下行的壓力,沈曄坦言:“我們可能會在短期內適度放緩投資的進度,長期而言,我們對中國還是非常樂觀,中長期來看的話,中國的經濟仍然是全世界增長最快的大經濟體之一。而這個中長期至少是未來三五年以上。”

  不過,這樣的波動,背後實際上反映了大家對於宏觀經濟,尤其是全球宏觀經濟的前瞻偏悲觀。在美股高估值的狀態下,吳亦兵表示:“淡馬錫會‘更加謹慎投資,更加節省子彈’。連續11年,淡馬錫都是淨現金狀態,我們要保存更多的‘彈藥’。”

  展望下一財年,在經濟增長逐漸放緩、短期市場風險增加的大背景下,淡馬錫在年報中直言,“將採取更加謹慎的投資策略,但會繼續尋求值得投資的機會。”